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# 基础理论

# 有效市场假说（EMH）

核心为两点：

  • 价格反应全部信息，且迅速调整到位
  • 所有投资者都是理性的

此时股票价格 = 价值 = 未来各期股利的折现值之和

Pt=Vt=∑i=0∞Et(Dt+i;∣;δ)(1+r)iP_t=V_t=\sum_{i=0}^{\infty} \dfrac{E_t(D_{t+i};|;\delta)} {(1+r)^i}

# 噪声投资者模型

然而市场并非总是有效的，Shiller（1984）提出了简单的噪声投资模型

噪音交易是针对信息噪音的交易，这时投资者以为其拥有了新的信息，但事实上这一信息只是假象。从客观的角度来看，噪音交易者不进行交易是更好的选择。但即使如此，他们仍会针对信息噪音进行交易，这可能因为他们误将噪音当成了真正有用的信息，也可能因为他们只是喜欢交易。

这里引入了重要参数：套利成本ϕ\phi，具体包含交易成本、持有成本以及信息成本等。其中信息成本最重要。

套利成本低时，价格接近基本面。如股票期权，指数期货，封闭式基金

# 引子：格雷厄姆的投资方法

格雷厄姆的十条选股指标中：

  • 前五条注重于 “廉价”
  • 后五条注重 “质量”—— 杠杆低、流动性好、高增长 & 稳定增长

# 剩余收益模型

探讨格雷厄姆策略的高收益，我们引入该理论。

简单而言，就是：

Firm;Valuet=Capitalt + PVRItFirm;Value_t = Capital_t\,+\,PVRI_t

在 t 时刻，公司的价值 = 初始资本 与 未来剩余收益的现值 之和。

后者很容易理解，就是公司的净利润刨去预期分给股东的钱，再折现。

名词解释

  1. 资本成本rer_e

$PVRI = 未来各期未来各期 \Big [(ROE - r_e)\times B\Big]$ 之和再折现

其中资本成本rer_e 含义为股东的预期收益率，由市场敞口决定，可理解为股票相对整体市场的波动大小，股东承担了风险（波动），所以期望更高的收益

PVRI 就是期望之外的收益，欸还能赚这么多啊，再投入企业生产

将公式变形，我们得到以下结论：

企业的市净率由预期 ROE、rer_e、以及净资产增长率的函数决定。其中净资产增长率又取决于未来 ROE 与股息支付率kk

名词解释

  1. 公司净资产BB

公司净资产 = 公司账面价值 = 股东权益 = 总资产 - 总负债

  1. 股息支付率kk

衡量公司利润分配给股东比例的指标，计算公式为：

PayoutRatio=Dividends  per  ShareEPSPayout Ratio = \dfrac{Dividends\; per\; Share}{EPS}

即每股股息与 EPS 的商，EPS 为每股净利润

  1. 资本成本的成分

公司资本成本可分为债务资本成本与股本资本成分，这两部分加权平均，就是最后的总资本成本。其中股本资本成本是股东要求的总回报率，包含股息回报与资本利得（股价上涨）

对于成长期的企业，其目前可能不盈利 or 利润率暂时低于行业平均水平，这时我们用指标 EV/S（企业价值与销售比）来衡量公司价值

EV/S 与市销率（P/S）相似，但是前者更全面更有用

市销率用公司的股权价值（市值），除以销售收入，表示股东为公司每一块钱的销售额支付了多少钱。它只考虑了股东投入的部分，不包括债权人的资金。

所以，如果公司有很多债务，P/S 是看不到的，也就是说：P/S 默认假设所有的销售收入都属于股东，但实际上，公司可能要拿出一部分钱来还债，属于债权人的部分就被忽略了。

企业价值（EV）包括了股东投入（市值） 和债权人投入（净债务），所以它不仅仅是股东的部分，还把公司欠债的部分也加进来。这样，EV/S 就能全面反映公司是如何利用所有资金来产生销售收入的。

最终，根据 2002 年的复杂公式，我们得到 EV/S 与预期营业利润率 PM、股息支付率 k、预期增长率g1g_1、g2g_2 和资本成本有关；换而言之，希望公司的 EV/S 更高，那就选择营业利润率高、派息多、增长快、融资成本低的公司。

名词解释

  1. 营业利润率PMPM

营业利润 / 营业收入，反映核心业务的盈利能力

  • 毛利 = 营业收入 - 营业成本，比如你卖一个二次元小铁片 100 元，生成成本 10 元，则毛利 = 100-10=90

  • 营业利润 = 毛利 - 营业费用，比如管理 & 销售还要 30 元，则营业利润 = 90-30=60

  • 净利润 = 营业利润 + 营业外收支−所得税，比如小铁片公司要交 25% 的税，净利润 = 60*（1-0.25）=45

# 价值投资

价值投资 = 廉价 + 质量

便宜与否，标准比较简单且单一：市盈率

关于质量 —— 如何用各种衡量指标预测 PVRI，是基本面分析的核心部分

# 业界

格林布拉特提出了两个因素的神奇公式：资本收益率 ROC、盈利收益率 EY

换句话说，就是选择有较高投入资本回报率 ROC 与高盈利收益率 EY 的公司

名词解释

  1. 资本收益率 ROC

ROC=NOPATICROC=\dfrac{NOPAT}{IC}

ROC 即税后营业利润 NOPAT 与投入资本 IC 的商

IC = 股权账面价值 + 有息金融负债 - 非经营性资产

IC = 总资产 - 无息流动负债 - 非经营性资产

无息负债是指企业不需要支付利息的负债，如应付账款、预收账款、应付工资、应付税款；这是因为，投资资本是投资者（债务和股权持有人）投入公司并要求获得回报的资金！

  1. 盈利收益率 EY

EY 就是市盈率的倒数

# 学术界

学术界以及证明的有：

  • 价值股收益胜过魅力股
  • 质量 = 盈利强 + 安全 + 派息多（+ 增长快）
  • 现金流、毛利的盈利质量更高